在市场对美国政府信用质量以及该国长期成长前景感到忧虑的同时,10年期美国公债收益率还能下跌33%左右,如果这时还有人关心主权债务"难以为继"这个话题,倒真是个奇迹.
一年来全球各国政府在债务可持续问题上不是发出警告就是收到警告,国内民众经过这几年来信贷危机的洗礼,很多人现在对于从基点到债务扣减这些问题已经无一不精.究竟借多少钱才算是负债过度?他们有权感到困惑.
然而,"债务可持续性"这个概念比许多人起初所认为的更加模糊.一方面债权人普遍不愿借钱给欧洲,另一方面却似乎毫无限制地贷款给美国、日本和英国,这种厚此薄彼的做法表明,如果一个国家其债务的计价货币就是自己的本币,那麽待遇自然大不相同.
全球央行的储备规模将近10万亿美元,涉及五种货币,如果自己印制的钞票就是其中的一种,那麽就不愁没人来给自己帮忙.
现在有人问,欧元区二线国家的债务危机是否只是一类特殊情况,导致其他地区的政要们未能集中关注长期去杠杆化操作和半通缩状态所潜藏的更大危险?
简单说来,只有当基本赤字预估--这里面涉及到未来支出计划和增长预测--和市场实际利率两者相结合,从而至少能保证将来的未偿还债务水平保持稳定,债务才是可持续的.
债务与国内生产总值(GDP)之比不能永远上升,政府要想从长期给予限制,需要具备多种条件,包括削减支出,提高税收,加快经济成长,最关键的还有较低的利率.
只要问问希腊,抑或是爱尔兰和葡萄牙就可以知道.当债权人拒绝以不合理的利率水平提供贷款时,欧元区债务危机就变得难以承受.他们对政府预算和经济成长预想缺乏信心,而政治与央行的体制也没有提供解决问题的即时响应机制.利率是决定因素.
问题似乎来了,美国和日本拥有同样庞大的赤字和债务(日本的情况更加恐怖),为何却比那些倒霉的欧洲国家更走运?
譬如,美国国会预算办公室(CBO)估计,到2035年美国联邦债务与国民产出的比率可能将近200%,到2050年更是达到300%,这样所支付的净利息就相当于GDP的20%以上.
这显然难以为继,因为要遏制这一趋势,所需的预算削减规模和基本预算盈馀大得难以想像.
**众口一词**
但是自由派美国经济学家暨德州大学教授James Galbraith认为,CBO所犯的关键错误在于,他们认定美国为公共债务所支付的实质利率高于预估的实质经济成长率.
他在近期一篇报告中写道,对于一个债务以本币计价因而绝对不会违约的国家来说,这完全没有必要,而且从1945-1980年的36年间,美国公共债务的平均实质回报有18年为负.
Galbraith补充道,由于通胀失控只不过是"次要忧虑",美国有可能让公共债务的利率稍稍低于零水准,同时近乎无限期地维持庞大的基本预算赤字,并通过美国公债为全球货币资产提供一个高流动性的安全市场.
"'可持续性'这个概念经常被用到,却很少有精准定义,也从没被挑剔过;从政治共识上讲大家相信情况难以为继,IMF、追求轰动的学术界、智库、当然还有评级机构,都众口一词支持这种说法,"他对本月稍早标准普尔剥夺美国公债AAA信用评级一事愤怒回应道.
信用和经济成长被降级後,投资者根本没有从美债出逃的迹象,他们的行为很好地说明了Galbraith有关负回报的观点.
10年期美国公债收益率在一个月中下降将近一个百分点至略高于2%的水准--比3.3%的总体通胀率低了一个百分点以上.两年期公债收益率仅为0.2%,实质利率水平远低于零.
反观希腊,其10年期借款利率为17%,连意大利也达到5%.
随着美国经济成长预估被再次调降,市场相信美联储会进一步购买债券并开动印钞机.此前联储已经表示,两年内不会加息.
德国10年期公债收益率和美国一样低,英国也只不过高20个基点.
日本经济10多年来一直步履维艰,其债务与GDP的比率较美国高出一倍,接近200%,尽管评级机构和经济分析师多年来一直断言日本的债务增长太快,不可能持续下去,但其10年期公债收益率还是低于1%.
许多人认为,这一问题现在有扩散的迹象,主要西方经济体面临的境况类似于"日本失落的十年".在1990年代初日本的资产泡沫破灭後,民间部门长期去杠杆操作带来通缩威胁,迫使公债规模在经济成长消失的情况下补偿性地大幅增长.
野村分析师Bob Janjuah表示,类似的过程现正在西方经济体中间普遍上演,至少未来几年这些经济体的趋势成长率可能低至1%.
在那样一个世界里,债务的可持续性真是一个谁也说不准的事.
【路透伦敦】
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