随着A股始自去年12月4日的反弹行情向纵深演绎，期指多空力量也呈现逐步改善的局面。近期，期指净空头逐渐向零轴逼近，市场开始讨论空方主导的市场格局是不是正在由量变到质变。强势反弹助推持仓量变。

　　从去年12月4日开始，期指持仓变化经历了三个阶段：

　　第一阶段从去年12月4日至12月12日为行情的启动初期。期指总持仓快速下滑，自10.5万手下降到9.1万手后才企稳，回落幅度13%，总持仓的下降也意味着长达7个月的调整有放缓的需求。在此期间，主力合约空方头寸从68812手急速下降到38694手，减幅达到43.7%，彰显空方担心反弹侵蚀利润，迅速获利了结，而且净空头也一度下降到2955手，降幅更是高达70%，彰显多空力量在行情急变的情况下出现一定转变。

　　第二阶段从去年12月13日到今年1月14日，为反弹行情的快速上涨阶段。期指总持仓出现再度回升，截至1月14日，最高回升到12万手的历史新高水平，总持仓回升代表新资金介入，对于维持上升趋势形成助推作用。但在此期间，空头持仓和净空头寸却经历了先扬后抑的过程，空头头寸去年12月25日最高到70074手，但之后逐步回落到54925手，净空头寸也是冲高到11689手后回到5516手的低于去年均值7700手的水平，显示空方心态出现较大变化，完成了由顽强抵抗到主动认输的过程。

　　第三阶段为1月15日开始的横盘整理。期指总持仓急速下滑，最低为9.8万手，回落幅度高达18%，但总持仓回落只是拖累上行放缓，并没有形成明显的下跌，显示反弹还没有转向。这期间主力合约上空头继续减仓到33565手的低点，较反弹初期的高点下降51%，净空头也是降到1月22日的1183手，创出近一年的低点。

　　制度变革是质变前提

　　尽管近一个多月来空方持仓占比明显下降，但还没有达到由量变到质变的条件。我们认为，空头持仓优势出现质变存在两种可能：一是对机构投资者参与股指期货的相关规则进行调整；二是股市已经呈现明显的牛市，套保需求大幅减弱。

　　在这两个要素中，第一个尤为重要，制度改革是引发质变的前提。原因在于，特殊法人参与股指期货基本被约束为套期保值，即便刚刚获批的合格境外机构投资者(QFII)同样也有这个限制。虽然套保有多头和空头两个方向，但实现多头套保不但要现金作为额度申请的基础，同时需要在建仓后一定时间完成现货市场布局，这使得多头套保难度较大。因此，空头套保就成为机构的主要选择，只要制度没有得到完善，预计空方主导的质变难以实现。

　　其二，既然空方优势的背后是空头套保，那么要发生质变，则套保需求必须发生明显改变。如果单从量上看，1月22日的减仓确实有呈现一些套保盘离场的迹象，但没有形成持续性。因为，目前市场普遍的看法是，A股近期的走强仅仅是一轮中级反弹，2013年为牛熊转换年，底部构筑不会一蹴而就，这就意味着套保资金不会轻易作出战略转变。

　　另外从数据上做一个对比，目前的多空持仓水平在过去两年中也有出现过两次。一次发生在2011年8月中旬，当时市场对货币政策微调预期增强，因此出现了空头连续减仓；另外一次发生在去年一季度的反弹中，2012年2月23日期指净空头也降至974手的新低水平。

　　但这两次都没有形成行情的反转，因此也没有引发套保盘的最终战略转变，从而也没有改变空头持仓主导优势的质变。至于本轮的强势反弹能否演绎为反转行情，还需要时间的检验，至少从目前的格局看，还不太成熟。

　　多空优势逆转仍将续演

　　站在目前的时点，我们认为A股中级反弹仍没有结束，市场整体震荡偏多的格局还将延续，因此，多空力量继续修复的趋势还不会改变，甚至不排除会出现多头优势的格局，但是即便如此，也仍是量变的表现。在前面分析的两种情况没有出现的前提下，空方持仓优势仍然难以形成质变。

转自证券时报