沪深300指数所有成分股的三季报已全部公布。对于参与现货和沪深300指数期货的投资者来说，财务和估值是分析中必不可少的一环。本文分行业对沪深300指数成分股三季报所反映的经营和财务状况进行简要点评，供投资者参考。

　　300能源

　　行业成分股的业绩多数保持平稳或稳中有增的态势。此外，绝大多数成分股的营业利润有显著增长，表明其收益增加主要得益于经营活动的增长。通胀环境对煤炭板块的业绩有正面影响；而石油、石化板块虽然资源多来自进口，但由于其较强的垄断性，可以将大部分增加的成本对外转嫁，因此受加息和通胀的冲击也比较有限。行业整体以及主要权重股（如中石油、中国神华(601088,股吧)等）的估值处于正常水平，但部分市值较小的权重股则因通胀预期炒作出现一定程度的高估。

　　300工业

　　行业总体估值正常。工程机械板块三季度业绩仍然较好，但增速已有所放缓，与消费类当中汽车和家电板块类似。此外，其经营活动现金流量所体现的增速也显著低于业绩的增速。因此，虽然其估值水平相对较低，但仍处于正常区间之内。行业的其它板块（交通运输、交运设备、建筑建材等）的估值则处于正常或偏高的水平。

　　300材料

　　材料行业以钢铁、有色金属、建材、化工基础产品等板块的成分股为主。图1展示了原材料行业的代表性权重股江西铜业(600362,股吧)、铜陵有色(000630,股吧)2005年以来单季度营业利润率（营业利润/营业总收入）的变化情况，图2则是上海期货交易所铜期货结算价的变化。

　　图1 江西铜业、铜陵有色2005年至今季度营业利润率（营业利润/营业总收入）变化

图1

　　图2 上海期货交易所铜期货结算价（月度数据）2005年至今的变化

图2

　　结合图1和图2的信息可以看出，虽然2005年铜价长期处于低位，但铜陵有色当年的营业利润率却是整个期间内最高的，江西铜业的销售利润率也显著高于2009年至今的水平。相反，2006年至2008年初，铜价一直在每吨6万元至7万元的高位振荡，而江西铜业和铜陵有色的营业利润率却呈现振荡下行的趋势，除了2008年末大宗商品价格的集体跳水导致两家铜业公司出现大额亏损（主要是计提存货减值准备所致）之外，其它期间二者的表现并无显著的关联。

　　由此可见，铜业上市公司并未从铜价的上涨当中获益。如果对多数其它资源类上市公司的经营状况与对应大宗商品价格的变化进行分析，得到的结论也大体相似。因此，以有色金属板块为代表的材料行业，其股价与对应大宗商品价格的联动缺乏估值方面的支持，目前价量齐增的表现完全是资金炒作行为所致。

　　300金融（含地产）

　　银行板块占沪深300前20位成分股的接近半数（图3）。如果单纯依据市盈率、市净率等估值指标分析，目前银行板块的估值不高，而与H股相比也仍有一定折价。同时，由于银行的负债当中活期存款的比例超过一半，而这部分利率未作调整，因此虽然中长期存款利率提高的幅度高于中长期贷款，但总体上看，加息不会对银行业绩构成大的冲击。真正需要关注的是其资产（贷款）的质量，加息将增加贷款者的财务压力，虽然上市银行定期报告披露的不良贷款率通常较低，但考虑到贷款分类有一定程度的主观性，而又没有其它较准确反映贷款质量的数据，因此其未来经营状况能否保持当前水平仍有待观察，对其估值水平暂时给予中性的判断。

　　图3 沪深300指数前20位成分股的权重分布（截至2010-10-22）

图3

　　保险板块的情况有一些相似。加息有望提升其短期业绩，其目前估值与H股相比也仍有一定折价。不过，由于保险产品与存款之间存在一定竞争关系，预计保险公司中长期的资金成本将会随加息提高，而投资收益率在很大程度上取决于市场表现。因此，保险板块目前的估值水平大体也在正常范围。

　　券商板块的股价（从而估值水平）近期大幅提升，其中有对前一段时间走势疲软修正的因素，但更多地来自炒作。由于佣金下限更多的是规范性意见，难以形成强制的执行标准，预计无法扭转其经纪业务利润率下降的势头。即使佣金下限得以强制推行，对券商的业绩也未必有利：费率提高带来的收益可能被交易额下降抵消。值得关注的是融资融券业务，目前其余额已突破40亿元。由于融资融券利率高达8%至10%，如果未来转融通机制建立，对券商业绩的推动将相当可观。已公布三季报的券商业绩均出现不同程度的下降，如果当前市场交易极度活跃的状况不能长期持续，则券商未来业绩难以支持当前的估值水平。

　　至于房地产板块，我们在已多次分析提到其现金流问题和财务困境。由于从投资角度看该板块缺乏价值，导致对其进行估值分析失去意义，投资者可以更多关注其价格波动与（未来可能出现的）融资行为之间的关联。

　　对当前估值的总体评价

　　当前市场结构性泡沫的现象较为明显，部分行业或板块（材料、必要消费品等）有显著高估。但由于上述出现较严重泡沫的行业在沪深300指数当中所占权重不大（合计约为30%），因此从绝对估值水平判断，沪深300指数整体仍然处于相对合理的区间之内，用正常偏高形容较为合适。

　　由于当前市场资金推动的特征较突出，估值并不适合作为判断市场短期走势的主要指标，不过较高的估值水平在中期可能成为指数显著上涨的障碍。从期指投资角度看，当前市场的总体估值水平缺乏安全边际，如果未来市场资金面趋紧，则估值重心有较大的下移可能，投资者追高做多需要谨慎。如果后市出现泡沫化（总体估值水平与当前相比提高15%以上），则可能是中长线做空的机会，风险承受能力较强的投资者可以在中月、远月合约上适当尝试。

【期货日报】