入市意愿降至冰点 三底同时显现

　　近期市场的多重数据表明，继政策底之后，A股的估值底、资金底已相继探明。

　　股价创新高与破净并存

　　虽然2010年和2011年上证指数连续两年下挫，2012年至今也只有不到5％的涨幅，但还是有91只股票在2012年创下历史新高（按2012年以前发行的股票计算），占全部上市公司数量的3.93％，总市值1.37万亿元，占A股总市值5.48％。与此同时，也有37只股票股价跌破每股净资产，占全部上市公司数量的1.54％。从板块来看，受政策利好预期或公司盈利支撑的机械设备和食品饮料行业中股价创新高的公司家数最多，分别为11家和10家，且没有跌破净资产的公司，而行业发展前景不佳的交通运输和黑色金属板块股价跌破净资产的个数最多，分别为12家和11家，且没有股价创新高的公司。板块间的分化十分明显。

　　三底同现

　　“政策底”在去年年末时便已有所体现，如汇金、中石油、中神华等国家背景的大股东连续增持以及资本市场的制度性建设，包括分红制度改革、新股发行体制改革、退市制度改革以及引入QFII、RQFII 以及养老金等长期机构投资者等。

　　2012年初至今A股市场的市盈率均值是13.2倍，低于2008年12月份14.31倍的市盈率以及2005年6月份15.5倍市盈率的水平，年初至今市净率均值为1.97倍，低于2008年12月2.44倍的水平，表明A股市场的“估值底”也是早已显现。

　　从资金情况来看，目前测算的A股证券客户保证金连续7个月低于8000亿元，明显低于2008年至今1万亿的均值。今年1月份客户保证金余额在6900亿元左右，与2008年12月份的水平基本一致。同时从A 股股票账户数情况来看，今年4、5月份的日均新增账户数只有1.88万户，已经低于2008年12月份的2.05万户，为2006年12月以来的最低值。客户保证金的长期低迷和个人投资者入市意愿降至冰点说明市场底也已出现。

　　2012年即将过半，在这个承上启下的时间段上，各家券商中期策略会也在如火如荼地开展。继上期《券商周刊》，我们继续关注机构对于市场下半年走势的预测。截至昨日，共有7家券商已经召开2012年中期策略会，总体来说，机构对于下半年市场走势持乐观态度的居多，在行业配置上多看好节能环保、医疗服务等新兴领域。

　　下半年市场或迎向上行情

　　招商证券（600999）昨日在深圳举行2012中期策略会。招商证券认为，当前市场流动性拐点已经出现，A股估值底相应也已确定出现，对股市采取偏乐观态度，下半年将出现中级反弹。招商证券副总裁、首席经济学家丁安华表示，中国经济将在二季度见底，下半年逐季回升，全年GDP增速8.1%；考虑到受整体需求低迷影响，通胀水平将逐季下行，通胀走势在第三季度达到最低点，第四季度可能略有回升，预计全年CPI同比增长2.7%。

　　国信证券策略分析师黄学军认为，通胀下半年进一步回落，流动性进一步宽松，下半年股市总体乐观。高度取决于房地产政策的松紧程度和流动性是否流向实体。如果有流动性，并且流向实体经济，这需要积极的财政政策配套，房地产政策的局部放松将成定局，这也将决定市场的高度。从估值来看，沪深300滚动市盈率水平在11.7 倍，低于2008年1664点水平和2005年的998点水平。预计今年上市公司的盈利增速在个位数，考虑到新股和减持的压力，下半年沪深300的估值区间在10-13之间。

　　着眼2012年下半年，海通证券（600837）从经济、制度两个角度分析估值、盈利、资金流向变化，判断下半年市场将迎来向上行情。市场策略方面，海通证券将下半年行情形象地比喻为“风渐起，心随幡动”:第一阵风，“稳增长”政策望驱动投资时钟转动，随着“稳增长”政策推进，投资时钟望从衰退后期步入弱复苏阶段，估值和盈利由之前的“一升一降”变为“双升”；第二阵风来自制度变革带来的市场新的机遇。五年一次的金融改革立足金融服务实体，突出资本市场直接融资功能，A股投资环境将随着制度改革好转，在地产被限购、艺术品市场出现疲态的情形下，大类资产配置望倾向股市，且当前大类资产投资收益率对比中A股吸引力明显。

　　国泰君安5月末发布的中期策略报告显示，鉴于目前外需冲击本身要比2008年弱的多，结合目前的政策、流动性和盈利增长状况，依然对下半年的A股市场保持乐观，不好不坏背景下的小牛市格局仍将延续。

　　三季度中后期迎阶段机会

　　长江证券（000783）认为，从趋势上判断，短期仍存风险，但从需求代表的经济增长来看，反弹在三季度中可期。本轮从衰退走向复苏过程中，由于去产能化的存在，最大的差别是需求、供给、库存的见底时间会存在一定的时间差，最先见底的需求底预计在三季度中期出现，有机会带来一波盈利的修复和市场反弹，但值得强调的是，这里仅是“假复苏”的迹象，经济的中期底部至少在明年才能出现。

　　持有类似观点的还有华泰证券（601688）。华泰证券策略研究部总监穆启国认为，A股下半年的趋势相对明朗，应该是需求下降或者产能过剩压力导致的下降趋势。就时间点而言，首先，目前还看不到利润再次大幅度下滑对股市造成冲击，A股创新低的概率在降低或者消除；第二，从资金供求的角度来看，A股估值很难有一个显著的提升；第三，稳增长政策将使风险往后移，所以三季度市场将走入平衡，主要的风险点在四季度和明年一季度。市场风格方面，穆启国预计，虽然后续的政策是在稳增长，但是超额收益还是来自于成长股。相对来说，小盘股一般是在经济增速平缓或者稳步上升时比较好，过去一般6月份相对比较弱，8月份好一点。今年也一样，6月份之后小盘股超额收益有望再次启动。

　　对于今年下半年的走势，也有券商持悲观态度。在安信证券的中期投资策略大会上，其首席经济学家高善文表示，当前经济正处于U型调整格局的左侧探底区域，预计最迟二三季度之交会见到本轮经济的底部，但很难马上出现明显的上行趋势，很可能会在底部徘徊较长时间，预计不会短于一年。高善文认为，当经济接近U型右侧时，市场可能会出现快速的大幅拉升行情。但这样的行情很难持续下去，因为随着经济增长的恢复，通货膨胀的压力可能很快就会再次压垮市场，随之导致迅速、大幅的下跌行情。

　　看好紧跟消费者需求的行业

　　在行业配置方面，国信证券策略分析师黄学军认为行业层面的投资机会来源于经济下滑后的投资开启和管制放松。一是关注加杠杆的行业，如证券、地产以及保险等；二是关注投资启动后给相关行业带来的投资机会。首先这轮投资启动表明了稳增长的目的； 其次这轮投资从项目构成上看，这次一些以节能减排、新兴产业等项目为主导，这有利于经济转型；三是继续关注美国经济处于缓慢恢复过程带来的投资机会。如消费电子等。

　　紧跟消费者需求的行业被多家券商看好。穆启国认为，消费类相对安全的是经历了两年双杀的医药；周期类里选择一些基于内需的周期股，比如房地产、汽车、家电；对于成长股或者科技股来说，只注重两个方面，一是下游的应用，一是核心的零部件。海通证券认为，行业配置选择受益稳增长政策的铁路设备、工程机械、节能环保，早企稳到早回升的地产、汽车，消费结构升级的旅游、医疗服务，制度变革主题优选非银金融，风格偏二线蓝筹。

　　长江证券表示，随着社会的发展与居民收入水平的提高，消费者的需求也面临着从传统的消费需求升级到享受性的新兴需求，包括医疗护理、金融服务、节能环保、文化传媒等新兴领域。这些紧跟消费者需求的行业在未来有着更为广阔的成长空间。招商证券建议配置地产产业链、证券保险、中下游制造业、医药、坚守部分品牌消费品。

　　股指昨日低开低走，沪深两市早盘双双低开后震荡下行，沪指下探至2300点和10日线附近得到一定支撑有所企稳，随后沪指在5日线附近保持横盘整理，市场观望气氛较浓，多方呈现明显弱势，临近尾盘沪指一度跌破2300点。

　　板块方面，传媒娱乐、生物制药、食品等少数板块上涨，环保、地产、券商等多数板块下跌。截止到收盘，沪指报2300.80点，下跌15.25点，跌幅为0.66%，成交579亿元；深成指报9848.16点，下跌130.90点，跌幅为1.31%，成交658亿元。

　　大盘已经在2300附近缩量盘整多日，短期将面临方向性选择，我认为往上的概率较大，未来市场或将震荡缓慢上行。主要理由如下：

　　海外方面，希腊大选引发的扰动告一段落。希腊留在欧元区属市场意料之中，因为退出欧元区只能让希腊陷入灾难，这也为其他国家起到了示范作用。而西班牙的救助可能为整个欧元区提供了救助新版本，即仅针对金融业进行重组，其实际上是在推进了欧元区的整合进程。由此判断，那么即使未来再出现类似希腊问题也不足以撼动市场信心。

　　美国方面，经济数据走弱、通胀回落，QE预期仍然存在。因此欧洲局势的好转及美国QE预期都支撑风险资产价格走高。

　　国内方面，经济有望确认阶段性见底，经济下滑最快的阶段已经过去。虽然机构对经济何时复苏分歧较大，但大多数都认为经济下行空间不大，或将在2、3季度见底。现在经济放缓很大程度是因为国家主动调结构所致，从就业数据看，劳动力仍然较为紧缺，显示经济并未恶化，2008年农民工大幅返乡的情景很难再现。

　　资金方面，一是从银行间拆借市场来看，继短期资金价格回落之后，中长期资金价格也出现显著调整；二是从债券市场来看，不同期限的国债收益率普遍回落。相对于10年期国债收益率而言，2年期国债收益率下降得更快，表明现阶段流动性改善程度更为明显。从历史经验来看，在两者收益率之差持续上升之后，上证综指均展开了一轮显著的反弹行情。

　　技术方面，大盘在2300附件盘整，底部在逐级抬高，而且5日均线已经开始掉头向上，10日均线也已经企稳，从上证指数的日K线形态来看，大致形成了一个小U型的走势，大盘已经具备了向上震荡走高的能力。

　　综合来看，短期内，出现重大利空消息的概率较低，加之股市估值处于历史底部，未来随着国内外环境的逐步走暖，股市震荡上行的概率较大。策略上建议关注医药、食品、环保、非银行金融、电子等板块。