央行最新数据显示，6月份新增贷款和M2增速等金融数据大幅超出市场预期。分析人士认为，在总量充裕的背景下，货币政策和流动性进一步宽松的空间缩小，短期内货币政策或进入观察期，与此同时，结合即将公布的经济数据可能显示基本面向好，债券市场短期向上动力不足。但从中期角度看，“稳增长、防风险”仍需流动性保持宽松，因此债券牛市下半场依然可期。

　　政策宽松空间缩小

　　主持人：6月份社会融资结构和信贷结构出现了哪些积极变化？还存在哪些问题？

　　赵巍华：积极变化主要体现在三方面：一是信贷规模和社会融资规模同比和环比显著放量，信用条件改善利于经济短期继续回暖；二是中长期信贷占比持续保持高位；三是融资成本相对较低的表内信贷和债券发行规模和占比上升，而表外高成本融资占比下降，利于社会总体融资成本下行。存在的问题包括：一是6月货币信贷放量能否持续，从宽货币到宽信用的进程是否顺利；二是新增信托贷款的下降和三季度信托到期高峰使得出现信用风险的概率增大。

　　主持人：短期和中期的货币政策可能会发生哪些变化？

　　赵巍华：如果二季度经济数据好于预期，则短期内货币政策进一步宽松的必要性和可能性不大。但由于本次经济复苏的推动力比较薄弱，基本上靠政府的基建投资放量来独撑大局，而制约这些投资的主要是融资配套，因此在新增外汇占款偏低的情况下，保增长的需要在中期特别是四季度可能倒逼央行出台新的宽松措施。不过，在判断今后的宽松措施时，需判断新的宽松政策是政策力度进一步加码，还是主要为对冲外汇占款增速放慢后的基础货币供给收紧。

　　黄诗城：金融数据总体好于预期，表明前期政策起到一定效果，不排除政策进入短期的观察阶段。但年内来看，经济增速下行压力尚未缓解，房地产景气度持续下滑对经济负面影响仍然较大，因此下半年货币政策仍不会明显转向，而继续放松则有待经济走势的进一步推动。从调控方式来看，融资成本对经济影响确有上升，中期货币政策转向利率调控为主仍是总体趋势。但短期来看，实体经济对于资金可得性的敏感度仍高于融资利率，因此年内来看，数量型调控的有效性仍高于价格型调控。

　　牛市下半场依然可期

　　主持人：信贷大幅增长，是否会挤占银行配债资金？

　　赵巍华：信贷持续放量会对配债资金产生一定挤占，但中期看，信贷仍受年度信贷规模和资本充足率的限制，对债券配置特别是利率债配置挤占有限。另外，信贷放量带来的存款增长也会增加银行可配置资金比例。

　　黄诗城：6月新增信贷增长较多，但增速仍在14%左右，投放节奏也并未明显超出以往的节奏。存贷比虽有放松，但在贷款额度和资本金对信贷投放仍有限制，而随着前期的政策放松，银行可用资金总量将有所好转，将对贷款增长形成一定对冲。总体上看，信贷对于配债资金的挤占和对债市的冲击仍相对有限。

　　主持人：未来市场流动性是否面临趋紧？会否影响到当前债券市场仍处于牛市“中场休息”阶段的判断？

　　赵巍华：三季度资金面预计较上半年紧，但货币市场利率持续大幅上升的可能性偏低。经济复苏力度疲弱以及央行对金融稳定的关注增加，都使得央行会采取各类措施保障资金市场的总体稳定。除了资金面因素外，考虑到货币信贷数据超预期后对大类资产轮动可能产生的影响，当前债券市场存在一定收益率回调风险。但经济复苏力度总体疲弱、可持续性差，不利于利率大幅回升，债市回调的空间预计有限。

　　黄诗城：货币政策走向仍然要受经济的影响。三季度经济仍有一定下行压力，从短期的稳增长和中期的防风险来看，都仍然需要央行维持适度的流动性，因此未来市场流动性明显趋紧的可能性不大。债券牛市的基本环境仍没有太大变化，而近期的调整也为后续收益率下行打开了一定的空间，牛市下半场仍然可期。

来源：中国证券报