经历股市大跌之后，社会风险偏好明显降低，资金大量涌向债券市场，促使债市在三季度再度走牛，一级市场招标火热，二级市场收益率亦再创新低。目前无论利率债还是信用债收益率水平都已处于绝对低位，未来是否还能继续走牛值得思考。

　　经济增长方面，截至目前，宏观数据显示经济没有明显改善迹象。8月除消费增速较好以外，其他均不及预期。工业增加值在低基数的情况下，仅比上月回升0.1%，显示工业生产下行压力大。投资方面，固定资产投资增速继续下滑。从房地产市场来看，开发投资依旧在放缓。虽然销售增速持续加快，但新开工依旧低迷，施工面积增速持续下滑，表明在房地产高库存背景下，即使销售加快也难以对投资起到带动作用。基建投资仅是勉强维持，制造业投资则继续下滑。整体上，投资增速的下降趋势仍未结束。即便是好于预期的消费数据也难以做过于乐观的解读，8月社会消费品零售总额名义增速回升的一个重要原因是零售价格涨幅的扩大。若扣除价格因素的影响，实际增速仅与上月持平。大概率上，三季度经济增速将不及此前的市场预期，GDP增速可能降至7%以下。

　　通胀方面，受食品价格上涨影响，8月CPI同比增速上升至2.0%，而同期PPI由于受大宗商品价格下跌影响，同比增速跌至-5.9%。根据季节性模拟，年内CPI预计将在2%之上继续走高，而目前1年期存款的基准利率为1.75%，负利率再度出现。回顾以往的通胀周期，负利率多是在经济过热或滞胀时出现，而目前经济偏冷，尤其是PPI通缩态势难解。在这种情况下，单纯CPI的上涨还难以对货币政策构成约束。

　　从机构资产配置的角度来看，股市大跌过后大量资金从股市退出，转而寻找其他资产。在实体经济信贷扩张缓慢，非标资产持续萎缩的情况下，资金涌向了债券市场。目前来看，这两个条件仍然存在。在监管高压下，以委托贷款、信托贷款等为代表的非标资产萎缩是长期趋势。由于实体经济不振导致的信贷需求降低以及银行惜贷也在延续。8月的信贷数据不及预期，且企业中长期贷款依旧低迷。未来存在较大变数的则是股市，若趋势性反弹行情形成使得资金的风险偏好走高，则债券市场将面临资金流出。

总体而言，目前基本面以及随之而来的政策预期仍旧对债市构成支撑，但由于收益率处于绝对低位，市场做多动力不足。信用债市场则存在着信用利差过低而无法覆盖风险的可能。在此情形下，市场对各种潜在利空将格外敏感。若其他因素不变，那么市场振荡格局尚能维持，若股市出现好转或者信用事件发生必将给市场带来调整压力。因此，对于四季度的债券市场需保持谨慎，信用债可适度降低杠杆，利率债交易盘不宜追高，国债期货可逢低短多，不宜恋战。

来源：期货日报