高盛近日公布报告显示，将回归原先的经济前景预期，目前一些关键市场上的现货溢价并不足以克服此前的价格预期。总体来说，高盛对大宗商品的配置建议仍为标配，预计短期回报率为0.1%，未来12 个月为1.6%。

　　回归正常 发达市场股市和商品市场回报率出现差异

　　5 月份美国股市创下历史新高。不过，与2007 年10 月上一次股市和商品市场双双涨至纪录高点不同的是，眼下股市登顶之时大宗商品价格表现低迷。这一差异性表现明显有别于过去十年；当时由于宏观推动因素占据主导地位，各个资产类别之间的关系格外紧密。

　　不过，我们认为这种关联性的缺位代表着全球市场回归更为正常的状态，同时能源供应增长和金属库存提高等特异性微观因素开始重新发挥作用。我们认为这是一个重要变化，因为将商品视为独立资产类别的投资策略核心就在于它缺乏与广义金融市场的关联。此外，鉴于当前经济周期产能过剩和增长缓慢，大宗商品回报低迷和波动性应该在意料之中。

　　尽管现货升水 但短期建议标配

　　我们认为全球市场更正常的状态是一些主要市场出现现货升水、而非过去十年主导市场的期货升水，这从商品回报的角度而言是则有利消息。需要强调的是，虽然上个月油价走低导致原油市场现货升水回落，但是近来现货升水状况再度出现，这与石油市场以历史标准衡量仍显紧张的潜在基本面情况相符。不过，正如我们的回报预测所示，现货升水并不足以改变我们较为乐观的价格预测。因此，我们对大宗商品的配置建议仍为标配，预计短期回报率为0.1%，未来12 个月为1.6%。尽管如此，我们预计今年晚些时候以及2014 年的经济增长提速将导致大宗商品市场普遍收紧，并可能为投资者创造更好的机会、从展期收益的走高中受益。

　　大宗商品近期表现及前景预期概述

　　能源：

　　布伦特原油：布伦特原油价格从2月份接近119美元/桶的高位大幅走低，4月中旬跌至100美元/桶，为超过9个月以来的最低水平。这表明，全球紧缩的基本面和负面情绪的拉锯战，这种负面情绪主要是由于欧洲产品市场的疲弱及中国进一步放缓的担忧，后者目前令市场担忧。我们无法确定欧洲需求的疲弱是否真正是由于季节性的原因，或者这是否将维持至少一个月，预期至少短期还存有下行的风险。

　　RBOB汽油：RBOB汽油利润在过去一周持续承压，因欧洲汽油需求持续疲弱。从欧洲原油数据来看，欧洲汽油库存从今年年初开始大幅增长，逆转了自2008年以来的态势，ARA(阿姆斯特丹-鹿特丹-安特卫普)库存在过去一周已经升到了超乎预料的高水平。这可能令汽油利润继续承压，但由于RIN市场自2013年以来持续吃紧，Nymex RBOB依然存有上行风险。

　　品种   未来12个月价格预期      品种    未来12个月价格预期

　　WTI原油    97美元/桶        布伦特原油    105美元/桶

　　RBOB汽油   2.73美元/加仑    USGC取暖油    2.98美元/加仑

　　工业金属：

　　LME铝：铝价在过去的两个月一直持于3个月-6个月目标价格2,000美元/吨下方。这反映出了更大的担忧(即新兴市场的增长)，铝价的下滑符合我们之前的预期，铝市场今年预期将会迎来连续第七年盈余，事实上，从2013年初以来我们就一直看空金属铝市场。即使目前的价位已经很低，对于铝价今后的预期，我们依旧维持谨慎的观点，除非其主要产量能够缩减。虽说如此，但是鉴于目前价位可能导致中国进一步缩减，做空LME铝依然存在一定风险。

　　LME铜：铜价目前从5月1日的6,795美元/吨低位反弹了9%，我们继续维持预期，铜价将在全球库存下降、中国需求情绪改善的大背景下走高。此外，中国去库存化终结以面临不断增长的需求预期将导致未来几个月精炼铜需求。此外，我们的基本点是铜价从高峰8,000美元/吨适当回落，因市场正在过渡至2014和2015年适当盈余的状态。事实上，更高的价格条件还不健全，我们强烈建议铜生产商寻求中期价格对冲，因为预期2014和2015年铜将过渡至盈余。

　　LME镍：镍市场目前处于供应过剩，和铝情况一致，价格依然处于长期底部范围交投。这在一定程度上反应了全球需求增长的疲弱。然而，市场主要问题已经足够应对镍生铁的供应增长，且将继续推动全球库存的增长。由于目前价格还略低于3个月-6个月目标位16,500美元/吨，我们预期由于较为中性的基本面以及外部宏观经济情况，可能会导致金属镍暂时超出或低于目前水平。

　　品种   未来12个月价格预期       品种   未来12个月价格预期

　　LME铝    2100美元/公吨          LME镍   17000美元/公吨

　　LME铜    7000美元/公吨          LME锌   2100美元/公吨

　　LME铅    2300美元/公吨

　　贵金属

　　COMEX黄金：黄金价格目前从4月中旬的崩盘中有所回升。此次回升的主要动力在强劲的零售需求，与其成鲜明对比的就是不断缩减的ETF持仓量。展望未来，预计黄金价格将继续走低，经济学家预期今年年末美国经济增长将再加速。短期来看，黄金价格可能维持震荡，因美国活动指数放缓，但ETF持仓持续大幅缩减。目前，黄金持仓抛售比预期的快，金价低于短期的预期，ETF持仓进一步放缓将会令金价持续走低的趋势。

　　COMEX白银：长期来看，白银价格往往追踪黄金价格。因此预期白银将延续黄金的历史轨迹。

　　品种        未来12个月价格预期     品种      未来12个月价格预期

　　COMEX黄金     2300美元/盎司      COMEX白银     23.2美元/盎司

　　农产品：

　　CBOT玉米：CBOT玉米价格上个月持续窄幅震荡，旧作美国玉米库存维持低位，令目前的价格偏向于上行，因乙醇产量强势，且由于播种进度放缓至历史较慢水平，其收成也可能延误。然而，最终的播种进度及今年夏天天气状况依然接近均值的话，美国及南美玉米丰收，2013年下半年的价格就将大幅走低。

　　CBOT大豆：CBOT大豆价格上个月持续窄幅震荡。目前的风险因素是美国2012/13年库存降至非常低的水平，而南美大豆产量复苏将令全球供应有所增长，出口大幅回升。今年夏季美国产量的复苏可能会令2013年下半年大豆价格全线走低，大豆潜在生产收益可能令玉米播种持续延误，其种植面积将会被转用于大豆。

　　CBOT小麦：小麦价格上个月区间盘整。2013/14年度小麦库存的重建可能小于玉米和大豆，尤其是美国地区，2013年下半年小麦价格可能恢复对玉米的大幅溢价。

　　NYBOT棉花：棉花价格上个月区间震荡，但并不稳定。棉花价格今年受到支撑，因中国大量购买进口的预期，且在竞争中获得更高收益的情况下，2013/14年全球产量预期又较低。WASDE5月份指出，全球2013/14年过剩将会令库存连续第三次创新高。库存建立及大豆、玉米价格潜在的大幅下降的可能，或将令目前棉花价格走低。我们的预期依然是75美分/磅，低于目前的价格曲线。中国进口需求强势对我们的价格预期形成了上行风险，而中国进口的放缓及储备积累的结束可能令其价格大幅走低。

　　NYBOT白糖：白糖价格上个月维持区间波动。4月份潮湿的天气会令巴西中部及西部地区初期收成，甘蔗压榨预期将创历史记录，这也将令白糖产量创纪录，尽管含量量可能较低。这也可能令全球2013/14年白糖市场连续第三次过剩。重要的是，巴西甘蔗压榨量增长还将令乙醇产量增长，以满足国内更高的25%的无水混合率。此外，4月份下半月天气状况的改善令我们降低了3个月-6个月的价格预期至18.5美分/磅-17.5美分/磅。但是我们目前还是维持12个月价格预期在19美分/磅。潜在的价格支撑可能来自巴西汽油价格进一步上调，这可能会提升乙醇对白糖的相对盈利能力，或者今年晚些时候，印度、俄罗斯及乌克兰天气及产量不如人意的潜在可能。

　　品种        未来12个月价格预期    品种      未来12个月价格预期

　　COBT玉米      525美分/蒲式耳    CBOT大豆      1,250美分/蒲式耳

　　CBOT小麦      625美分/蒲式耳    NYBOT棉花     75美分/磅

　　NYBOT白糖     19美分/磅

　　品种    未来12个月价格预期 品种      未来12个月价格预期

　　铁矿石     120美元/公吨        炼焦煤     180美元/公吨

　　热能煤     95美元/公吨

　　品种    未来12个月价格预期   品种     未来12个月价格预期

　　CME活牛    128美分/磅      CME瘦猪肉      82美分/磅