二季度以来，有色金属期货行情不断，镍、铜、锌、铝轮番上涨，上涨背后的原因是什么？是需求端，还是供应端发生了变化，还是资金在炒作？本期《中证面对面》邀请光大期货李琦、中银国际期货陈冠因就此话题展开深入探讨。

　　宏观面“大环境支撑”

　　中国证券报：今年3月中旬以来，有色金属板块持续上行，扭转了去年底以来的跌势。现在市场上看多工业品的声音不绝于耳，因为有色品种已经率先反弹。请问，我们从宏观层面来看，有哪些支撑有色金属板块上涨？

　　陈冠因：PMI是一个领先指标，尤其国外的资金参与大宗商品衍生品市场时，基本上都是以中国的PMI等宏观数据为依据。该指标已经从2月最低的50.2连续5个月反弹至51，预期8月初即将公布的数据仍然偏于乐观，官方PMI预期51.3，汇丰PMI预期52。

　　此外，中国的PPI数据同比下降1.1%，降幅继续缩小，显示出今年二季度以来央行定向宽松为代表的微调政策正在逐步释放调控效果，尤其新金融国十条出台，要求降低社会融资成本，可能进一步缓解企业压力。为了完成全年7.5%的增速，下半年的各类投资还会保持一个较高增速才可以完成，因为转型期，消费对GDP的拉动贡献期待还是不能太高，事实上，过去两年来消费对GDP的贡献度相对于2011年是下降的。

　　从全球范围看，美国经济复苏势头不变，之前美联储担心房地产市场复苏的持续性现在看来问题不大。本周是美国的“超级周”，非农、美联储决议以及GDP数据的公布都会对市场产生重大影响。

　　铅会成为下一个锌吗？

　　中国证券报：自金属镍暴涨以后，锌成为了第二个镍，自6月以来，沪锌价格上涨超过14%。市场上投资者用“锌”风作浪、“锌”潮澎湃来形容它。请问李琦，当前金属锌的需求真的很好？还是供应出现问题？

　　李琦：引发锌价上涨的导火线主要是供应方面出现了问题。近年来由于资源枯竭、成本增加等约束，全球锌矿产出增速出现了放缓，去年二季度以来开始负增长，除目前供应下滑现状之外，锌市也面临着矿山产能关闭预期。关闭的矿山有斯特拉塔旗下Brunswick和Perseverance，全球第二大矿山世纪锌矿等，但其他新增的产能却存在不确定性，而且新增产能往往因为各种因素会低于预期，总的来说，未来三年矿山供给会处于缺口状态。

　　自去年10月全球精锌出现短缺以来，短缺数量在不断增加。所以，引发锌价上涨的主导因素是供应面出现了问题，而且这个问题在接下来的两年会更加明显。

　　中国证券报：铅在上周五开始发力，这两天加速上涨。金属铅的基本面如何？会不会成为下一个“锌”？

　　李琦：基本面看，和锌一样，铅矿负增长，精铅供应缩减。去年12月以来，全球铅矿产出数据就出现了较为明显的下滑，今年4月份全球精矿产出同比下滑15.4%，这是2011年10月份以来的最低点。我国铅矿产出从今年2月份开始出现负增长，上半年累计铅矿产出同比减少了2.59%，这个降幅甚至是高于锌矿产出的下降。

　　精炼铅方面，我国精炼铅产出是去年11月开始出现负增长，上半年国内精铅产出累计同比减少了2.82%。但是，虽然国内产出下滑，但是以再生铅为主的国外市场供应依然是相对有余。国际铅锌研究小组最新数据显示2014年1-5月，全球精炼铅短缺2万吨，比去年同期短缺的3.7万吨要小。不过，值得我们注意的是，虽然铅锌是伴生矿，矿产方面面临相同的品位下降与矿山关闭等因素。但是由于在国外，消费主要是再生铅，再生铅产出占全球精铅产出的50%，所以，铅难以出现像锌那样可能会出现的资源瓶颈问题。

　　另外，还有一个非常重要的原因是，铅市流动性较弱，过去两年来投机资金匮乏，多数主要以套保盘为主，而套保盘的参与主要是贸易商，其次是冶炼商，皆为空头套保，但投机资金多为多头，因此，铅以套保盘为主的市场结构决定了沪铅缺乏多头力量，这是沪铅走势显著落后于伦铅，与伦铅价格相关性很低的主要因素。这两天沪铅大涨吸引了投资资金关注，市场预期好转的话，持仓结构可能会发生比较明显的变化。但是，由于铅在贸易环节参与度远小于铜铝锌，因此，铅会出现补涨行情，但是上涨的高度可能会受到流动性的压制。

　　“铜博士”怎么看有色

　　中国证券报：沪铜价格从3月中旬的43700元/吨涨至本月高点51630元/吨。请问，从基本面来看，二季度以来铜消费有哪些变化？价格进一步上涨的动力有哪些？利空因素有哪些？

　　陈冠因：基本面看，二季度受到铜价的低迷影响，国内几家大型冶炼企业都增加了检修，加上银行局部收紧信用证，实际进关的铜较少——这一点与我们看到的海关进出口数据可能矛盾。但如果我们细究海关数据的话，我们会发现这纯粹是一个统计口径的问题。

　　一方面，上半年沪伦比值基本都处于进口倒挂格局，实际以一般贸易进口的铜都会面临亏损，三月份的时候，最高亏损可以超过4000元每吨，因此，这个时候原本要进关的铜都转做了转口贸易，上半年我国进口铜的转口贸易占比还是较高的。而同样的，国内企业在一季度若在国内销售，也面临着平均每吨100元左右的亏损。这种情况下，国内几家大的冶炼厂都选择了将铜出口到关外，但实际可能放在保税区的更多些。而这些数据，因为统计口径的缘故，我们一般是看不到的。这也导致了二季度开始，国内现货高升水的格局，并延续到了7月中旬。

　　就消费而言，分行业看，电线电缆领域占了铜消费45%左右的水平。白色家电领域也表现出反季节的走势。但在出口领域，压缩机及马达的需求表现较好，这一定程度缓解了铜的消费低迷状态。消费的好转要在9月份之后可以得到体现，届时企业的备库需求将会带动铜价的反弹。

　　整体看，2014年铜市料供应过剩22.6万吨，2015年料过剩28.5万吨，下半年的供给瓶颈基本上不会存在。当然，我们注意到，国储局在过去几次铜价下跌中，都有收储行为发生，因此，我们也不能期待铜价的跌幅会有多大。

    来源：中国证券报