2月11日以来上涨超过50%的国际原油市场上，有一个现象令人费解：巨大涨幅背后，真正押注油价上涨的多头数量几乎没有变化；而空头头寸却减少了超过13万手——是过去10年来美国商品期货交易委员会（CFTC）记录中最大的平仓规模。

　　“事实上，油价上行动力更多来源于空头平仓。但这种回补引发的升势持久性存疑，原油价格趋势可能急剧逆转。”业内人士指出，包括石油与铜在内的大宗商品近期涨势并非完全出自于基本面改善，后市可能面临投资者争相离场、价格大幅下滑的风险。

　　空头大量平仓

　　原油上涨实为“人造牛市”

　　“大宗商品‘虚火’过盛，或出现踩踏性下跌。”有机构指出，这一波原油上涨是一场逼空大戏，一旦空头回补引发的涨势持久性存疑，原油价格趋势可能急剧逆转。

　　CFTC数据显示，在过去7周内，纽约原油的空头头寸减少了131，617手合约，这是10年来CFTC记录中最大的平仓规模。空头买回平仓行为推动了原油价格上涨。截至3月22日当周，基金公司持有的原油空头头寸降至近6.4万手，为2月初触及接近纪录高位的近20万手以来连续第七周下降。

　　然而即便如此，却鲜有迹象表明基金在押注油价快速反弹。CFTC数据显示，总的多头头寸数量自1月以来几乎没有增加，在截至周二的过去一周仅增加了6000手至30万手左右。

　　CFTC数据还显示，在过去10年中，仅仅只出现过两次连续7周的空头回补。

　　此外，从原油ETF的多空仓变化上也能看出，2月以来原油多头甚至是下降的——只不过空头数量下降的更多。

　　上周，纽约原油价格在3月22日升至四个月新高41.45美元/桶后，涨势开始变得摇摇欲坠。而当上周美国政府数据显示美国原油供给飙升至1930年以来最高水平后，纽约原油价格就下跌了4%。美国EIA数据显示，很大程度上由于原油进口量升至2013年6月以来的最高水平，美国原油库存增量超过了媒体调查的预期中值的三倍。

　　纽约能源对冲基金的合伙人John Kilduff指出，油价上涨的动力来自于其空头头寸的恐慌性减持，但并未见到很多资金增持多头头寸；因此此轮涨势的持久性和坚韧性很令人怀疑。他警告说，在当前这种情形下，原油价格趋势可能急剧逆转。

　　接受中国证券报记者采访的多位人士也持有类似看法。国投中谷期货研究部高级分析师高明宇认为，1月下旬以来的油价反弹为资金推动行情，供需面并无任何好转，前期基金净多头头寸创新低后确实存在回补需求，在OPEC多次议产会议的炒作下演绎出反弹行情。

　　世元金行研究员龚文佳告诉记者，这一波原油的上涨是从2月11日至3月22日，在此期间，产油国的冻产协议令市场看涨情绪激增，同时美联储维持利率不变令美元指数下滑，并且油价跌破30美元/桶后处于超卖状态，诸多利好因素导致了这一波原油的上涨。

　　但是全球原油市场供应过剩的局面没有改善，原油库存持续刷新纪录高位令市场的担忧增强，包括冻产协议能否达成也存在不确定性。尽管原油空头大规模平仓，然而原油多头头寸几乎没有增加。总体而言，原油的基本面没有改善，仍面临下行压力。

　　“所以，这一波原油的上涨并非完全出自基本面改善，而是在低油价处于超卖情况下，冻产协议有望达成改善原油供应过剩的局面，从而提振原油多头信心，市场空头大规模平仓等原因形成的。”她说。

　　领头羊受挫

　　大宗商品或亦步亦趋

　　作为大宗商品之王，原油是大宗商品市场的风向标，也是全球风险资产情绪的重要指向。其销量的多少直接与经济的冷热相关，也与市场的投资环境紧密联系。当全球经济形势较好，对原油的需求量增强，油价便会上涨，对其他大宗商品的需求量也会增加。同样，市场的投资风险情绪良好，原油多头头寸的信心便会增强，其他大宗商品的多头头寸信心也会增强。

　　方正中期期货研究院隋晓影说，原油作为大宗商品的龙头，其走势不仅仅对化工品起到一定的带动作用，也会对其他品种形成一定的指引。同时原油这样的品种不仅有商品属性，也具有较强的金融属性及避险属性。

　　重山集团全民交易资深分析师张强介绍，原油作为工业的血液，能够明显代表市场经济的发展状况，在全球经济复苏走好的背景下，一般首先启动的就是原油，随着经济的发展需要更多的原材料，改变市场的供需关系，进而推升大宗商品市场的走强，所以投资者对大宗商品进行投资时，可以密切关注油价的变化，在先行指标发生变化的时候，需要对自己的投资策略进行调整。

　　“一是原油作为重要的上游产品，对下游能源化工品种具有重要引领作用；二是原油期货市场是全球容量和流动性最大的大宗商品市场，对冲基金等金融机构的资产配置需求决定原油价格起伏与风险情绪涨落的同步关系，以及与金属等其他风险资产的联动关系。”高明宇说。

　　相关人士认为，去年底以来，国内外工业品均出现不同程度的反弹走势，但纵观国内外经济形势以及商品的供需面，均不能支撑工业品连续上涨，因此在经历了过去几个月的上涨行情后，未来原油及其他工业品的上涨步伐将放缓，回调的压力将越来越大，整体上看，未来工业品仍将是筑底的过程。

　　国际投行巴克莱近日表示，包括石油与铜在内的大宗商品近期涨势并非完全出自于基本面改善，可能面临投资者争相离场、价格大幅下滑的风险。

　　纽约商品交易所（COMEX）期铜自1月底来的1.95美元/磅持续上涨至本月18日的2.314美元/磅高点，反弹幅度超过18%，但已经连续三周徘徊在2.2-2.23美元区间，尤其是上周三受到恐怖袭击事件影响，价格重挫2.3%，创下2月12日以来最大跌幅。

　　巴克莱分析师KeVin Norrish称，预期伦敦金属交易所（LME）期铜料自上周的每吨4945美元跌至4000美元稍多一点，油价可能跌回每桶30美元稍多一点。他称，大宗商品面临着投资者在价格上涨后不约而同寻求迅速平掉多头仓位的风险，这样可能造成极为不利的后果。

　　龚文佳分析，目前全球经济较为疲软，对原油及大宗商品的需求减弱，并且原油及大宗商品处于高库存状态，供应过剩的局面尚未改善，令原油及大宗商品继续承压。不过，原油及大宗商品的生产商渴望改善基本面，也在商讨和落实一些措施，其中包括冻产、减产等。短期来看，原油及大宗商品仍面临下行压力；中长期来看，原油及大宗商品的基本面能够得到改善，其价格应该会温和上涨，其中原油价格可能维持在40—60美元。

　　就当前的市场环境而言，张强对原油以及大宗商品的后市行情也并不十分看好，全球经济复苏的势头也没有发生明显改善，尤其是在市场供需关系没有发生明显改变前，油价持续上涨的理由并不充足，再加上前期已经反弹了较大幅度，市场积累了过多获利盘，商品价格继续上涨的阻力会越来越大，短期面临较大的下行压力，未来一段时间逢高做空将会比较安全。

　　巴克莱与高盛互掐

　　国际投行分歧白热化

　　基于各自理解，巴克莱与高盛给予了大宗商品后市迥异的判断。

　　巴克莱认为近期包括石油与铜在内的大宗商品的涨势并非完全出自于基本面改善，可能面临投资者争相离场、价格大幅下滑的风险。由于原油库存持续刷新纪录高位，供应过剩的压力令油价面临着下跌的可能性。同时，市场空头大规模平仓，但多头头寸几乎没有增加，表明投资者采取短线策略而非长期买入持有策略，这不能支撑油价持续上涨。

　　而高盛认为，全球石油市场再平衡“小荷已露尖尖角”。随着美国原油产量出现下滑迹象以及非石油输出国组织（OPEC）产量走低，可能缓和全球供应过剩的现状，预计原油市场将开始重新平衡。高盛认为原油供应过剩的压力已令产油国的经济岌岌可危，产油国迫切地希望能够改善原油供应过剩的局面，从而提振油价，因此冻产和减产很可能落实，令原油市场重新平衡。

　　实际上，站在巴克莱一方的还有瑞银和法兴。二者都认为原油近期的上涨是一种“人造”牛市，或不能持续太长时间，基本面的供需矛盾并没有出现好转。

　　“只不过是2015年2季度反弹重演。”摩根士丹利警告，油价涨势不但基本到头了，而且大型反转即将到来。

　　该机构表示，最近的行情类似2015年2季度的原油反弹，当时油价上涨主要受到美元回调影响，同样引起了油企争相卖出对冲未来下跌风险，导致原油期货出现了更平缓的价格曲线。而曲线近端合约的价格被压制在60美元以下，因为美国库存高企的原因。如今的情况与去年在很多方面相似，只是企业们对冲的价格更低了，但随着企业们卷土重来，油价的反弹会被证明是短命的。

　　“市场中存在两种声音是非常正常的，两家机构所处的市场部位可能不同，重要的是参考各自观点的底层逻辑和分析框架，结合自身产销情况、市场部位制定交易策略。”高明宇说。

张强说，国际投行对市场的看法有所不同，这离不开他们的参考对象，相对来说高盛对原油的走势更加乐观，更多的是看重油价低于40美元/桶会迫使非欧佩克国家采取减产动作，进而来改变市场的供需关系。而巴克莱并不认为油价能够持续上扬，更多的关注全球经济的复苏状况，供需关系难以得到改善，但后市预测价格有所抬高。从两者的市场预期来看，尽管有分歧，但是从整体的观点来看，对油价的未来涨势依旧较为保守，可见投行对未来油价出现大涨概率都不太乐观。

来源：中国证券报